《基金(jīn)经理投(tóu)资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金(jīn)基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文(wén)），我们提(tí)出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个(gè)大(dà)的背景是市场进入了战(zhàn)略相持(chí)阶段(duàn)，进攻(gōng)和(hé)防守的理由都不是非常清晰。周末(mò)中央发(fā)布长(zhǎng)期的产业(yè)政策，基调(diào)是清晰的(de)，但(dàn)那是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的(de)机(jī)会(huì)。伯克(kè)希尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家(jiā)奥巴哈举行，吸(xī)引了全球(qiú)投资者的目光，投资者总希(xī)望(wàng)可以从中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不(bù)仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观(guān)环境(jìng)的担忧，对(duì)数字技术(shù)的批判，很多与会者收获的可能不是清晰的(de)思(sī)路，而是在(zài)迷宫(gōng)中(zhōng)又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市(shì)场有“五穷、六(liù)绝、七翻身”的说法，谨慎的(de)A股投资者也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银(yín)行保险等(děng)利好兑现后往往是(shì)市场开(kāi)始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史(shǐ)的铁律(lǜ)，比如(rú)2022年5月市场(chǎng)在新的政(zhèng)策基(jī)调(diào)下开始(shǐ)全面大(dà)反(fǎn)攻。我(wǒ)们(men)需要因(yīn)时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的(de)市场(chǎng)背景已经和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市(shì)场进入(rù)战略(lüè)僵持阶段的一个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要(yào)问题很(hěn)难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证(zhèng)。谨慎的投资(zī)者往往(wǎng)是见好就(jiù)收或(huò)者(zhě)谋定而后(hòu)动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市(shì)场不(bù)清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看(kàn)，市场已(yǐ)经(jīng)提前交易了政策的方向，而且今年国内的政策本身也不是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实上，较(jiào)少新(xīn)的(de)提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在通胀(zhàng)、就(jiù)业数(shù)据、金融数据和增(zēng)长(zhǎng)数(shù)据(jù)传(chuán)递的混乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线(xiàn)看，数(shù)字经济和(hé)中特估依(yī)然既有政(zhèng)策、也(yě)有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改善，但(dàn)短期游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为(wèi)极致，也是不争的(de)事实。除(chú)了(le)这两条主线外(wài)，金融、消费和公用事业有(yǒu)反(fǎn)弹(dàn)，但(dàn)难以成为(wèi)持(chí)续的配(pèi)置主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预(yù)期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第(dì)四，从(cóng)交(jiāo)易行(xíng)为看，投资者并未形成一致预期。随着一季(jì)报的披露，市(shì)场阶(jiē)段(duàn)性发挥了对(duì)盈利现实的定价效率。具体表(biǎo)现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定(dìng)修复和表现(xiàn)有韧性的(de)金融、中药、电力(lì)、中特估主题(tí)以及TMT中(zhōng)的(de)游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此(cǐ)前也有(yǒu)一定表现(xiàn)。不过，随(suí)着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一定的买预期卖(mài)现实(shí)的操作。当(dāng)然，相对而言市场也有定价效(xiào)率不稳定的一面(miàn)，同样是业绩(jì)修复(fù)或有(yǒu)韧性的(de)农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市(shì)场僵持(chí)的原因(yīn)：一季报显示企业(yè)盈利仍在(zài)磨底阶(jiē)段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在(zài)于缺乏特别明显的(de)亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前(qián)期超(chāo)额收益过于(yú)显著，目前除(chú)了游戏(xì)、传(chuán)媒(méi)一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段(duàn)性有所回调。中特估相(xiāng)关的基(jī)建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调整的时候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之(zhī)外，市(shì)场部分定价了(le)一(yī)季报(bào)行情，但核心(xīn)问(wèn)题在于(yú)当(dāng)前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的(de)盈利还在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期盈(yíng)利很(hěn)难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以，我们看(kàn)到这(zhè)两条主(zhǔ)线之外(wài)其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度(dù)都相对有限。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一(yī)定(dìng)的修(xiū)复，而市场由于前期的悲观(guān)情绪尚未对(duì)其定价，这可(kě)能(néng)蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰(xī)而明确的：政(zhèng)策(cè)关注(zhù)产业升级和人的(de)问题(tí)

　　近期国内也(yě)处于一(yī)个会议密集召开(kāi)的阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经委会议(yì)和(hé)国常会(huì)相继召开(kāi)。决策层(céng)对(duì)于(yú)当前(qián)经济复苏动力不(bù)足、复(fù)苏势头不稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期的(de)工(gōng)作(zuò)重点是恢复和扩大(dà)需(xū)求，但同时也明确不会再走老(lǎo)路(lù)——不会通过(guò)低水平(píng)的(de)债务扩张(zhāng)来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经济的(de)产业升级(jí)，推进(jìn)产(chǎn)业智能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚持三次(cì)产业融(róng)合发展，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业转型升级，不能(néng)当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单(dān)退出(chū)”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去年底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡性和(hé)系(xì)统性，才能形成经济发(fā)展的合力。卡脖子的领域(yù)要(yào)重点支(zhī)持和发展，但是经(jīng)济的运行是一个完整(zhěng)的系统，生(shēng)产和消费(fèi)、实体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协(xié)调发展，大(dà)家(jiā)的信(xìn)心慢慢恢复、收入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起(qǐ)来。不能够孤(gū)立、片(piàn)面(miàn)地理解(jiě)和(hé)执行政策，毕竟(jìng)即使是芯(xīn)片(piàn)这么最高科技的领域，它的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居(jū)等等，没有需(xū)求的(de)拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的(de)一个重点是人(rén)，作为(wèi)投资(zī)生产(chǎn)拉(lā)动(dòng)核心的企业家、作为人力资源(yuán)重点的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需要关(guān)注的老龄人口。当(dāng)前(qián)中国(guó)的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破内外部约(yuē)束的关键。技术创新能力取决于制度保障下的主观能(néng)动性，在经历了过去几年的非常态之(zhī)后(hòu)，在内(nèi)外部(bù)不确定性(xìng)的制约下(xià)，如(rú)何让当前每(měi)个(gè)主体(tǐ)充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观(guān)能动性，是政策(cè)的重心(xīn)。以人(rén)工智能为代(dài)表的数字经(jīng)济大发展，有可能能(néng)够帮(bāng)助我们适当缩(suō)小国际竞争中人(rén)力资源的差距，这需要从(cóng)一(yī)个(gè)更(gèng)高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈利(lì)能否实质性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是(shì)否面临趋缓的压(yā)力(lì)、海外的(de)潜(qián)在(zài)风险到底有多大、美(měi)联储到(dào)底下(xià)一步面临(lín)的是什么样的经(jīng)济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列的重(zhòng)要(yào)问题(tí)的程度(dù)，并据(jù)此进行布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机会可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的(de)好(hǎo)阶段，而未必会是收获的(de)阶段。投资者需要多一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越(yu感应电流公式3个公式推导，感应电流公式3个公式图解è)大(dà)，下(xià)一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东(dōng)大会(huì)上看到价值投资者很重(zhòng)要的(de)一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随(suí)着事实(shí)的清晰，投资路(lù)径也将会非(fēi)常明确。这个(gè)路(lù)径(jìng)，我(wǒ)们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化(huà)与智能(néng)化(huà)是明确的诗(shī)与远方，需(xū)要进行战略(lüè)布(bù)局。投资的下限是避免系统性(xìng)的(de)风险(xiǎn)，在(zài)现代化的(de)产业转型中，当前(qián)蕴(yùn)藏(cáng)风险和(hé)未来跟不上历(lì)史步伐的产业是不能进(jìn)行战略布(bù)局的。投(tóu)资的中间(jiān)状态(tài)是周期与消(xiāo)费行业(yè)，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资(zī)感应电流公式3个公式推导，感应电流公式3个公式图解路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观(guān)策(cè)略(lüè)配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经济学(xué)博士，清感应电流公式3个公式推导，感应电流公式3个公式图解华(huá)大学管(guǎn)理科(kē)学与工程博士(shì)后。学术研究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在(zài)周期波动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运用财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经(jīng)济看作一份资(zī)产，通(tōng)过资本资产定价的方式(shì)来确定其(qí)价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博(bó)士，创(chuàng)金合信基金经理、首席宏观(guān)分析(xī)师，2022年2月加入(rù)创金合(hé)信基金(jīn)。此前(qián)履(lǚ)职博时基金(jīn)，负责宏观策(cè)略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学(xué)经济学(xué)硕士(shì)、博士(shì)，中国社科(kē)院经(jīng)济学博士后，学术论文(wén)多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 感应电流公式3个公式推导，感应电流公式3个公式图解