文(wén)丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税期结束，资金利(lì)率却仍未回落，反而(ér)进一步走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素(sù)，预(yù)计短期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅度(dù)加(jiā)大，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动(dòng)性大幅收紧对(duì)债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低(dī)位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结(jié)束后却(què)并(bìng)未回(huí)落(luò)，4月(yuè)21日(rì)冲高(gāo)至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更(gèng)大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察，华诞是什么意思,用在什么地方，生辰华诞是什么意思银行与非银机构间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化(huà)；此(cǐ)外(wài)，隔(gé)夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认(rèn)为税期结束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持(chí)以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平(píng)合(hé)适，在(zài)追(zhuī)求经济提振的(de)同(tóng)时，也注(zhù)重防范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度可能会(huì)有所回摆。从央(yāng)行的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均(jūn)预示后续(xù)政(zhèng)策将更(gèng)加“精准有力(lì)”，流(liú)动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍华诞是什么意思,用在什么地方，生辰华诞是什么意思trong>其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银(yín)行资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来了一定的压(yā)力(lì)。此(cǐ)外，参(cān)考(kǎo)近期票(piào)据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月(yuè)预(yù)计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增的态(tài)势(shì)。税期(qī)缴款叠(dié)加信贷(dài)投放，银(yín)行系(xì)统整体(tǐ)资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和(hé)能(néng)力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来一个(gè)月(yuè)资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回(huí)购成(chéng)交(jiāo)量和(hé)我们(men)测算的杠(gāng)杆率来(lái)看，虽然上(shàng)周受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于(yú)历史相对(duì)积(jī)极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加(jiā)。此外投(tóu)资(zī)者对货币(bì)政策力度(dù)以及跨(kuà)月(yuè)资金面情况仍存担忧，使得(dé)市场上对(duì)于未(wèi)来一个月内资金价格上行(xíng)的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五(wǔ)一假期临近(jìn)，回(huí)购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末(mò)往往(wǎng)财政集中支出(chū)，向市场释(shì)放资金；但跨(kuà)月前(qián)夕(xī)银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计资(zī)金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债市(shì)而(ér)言，短期交易(yì)主线或延续政策与基本面(miàn)预(yù)期交易，预(yù)计利率以震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及(jí)预(yù)期(qī)；银行(xíng)间(jiān)市场流动性过快收紧。