“现在的房地(dì)产很难再(zài)出现像过去(qù)十年的系统性行情。”思(sī)睿集(jí)团(tuán)合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明显，让(ràng)机(jī)构和投资者的(de)关注(zhù)度从(cóng)板块向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行(xíng)业来(lái)看，无论(lùn)是(shì)业绩(jì)，还是估值(zhí)，房地产都(dōu)已韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗(yǐ)经双杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产(chǎn)个股的(de)阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需(xū)要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基准：有大(dà)的国资(zī)背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过(guò)红线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一下今年(nián)房地产的(de)开发资金来源，可以发(fā)现，其实(shí)银(yín)行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情(qíng)况相较一般。再关(guān)注一(yī)下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还(hái)是那些有国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难(nán)，所(suǒ)以整(zhěng)个(gè)行业(yè)出现了一个很明显的(de)分化，无论(lùn)是在销售(shòu)，还是融资等各个方面(miàn)都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背(bèi)景(jǐng)的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢(yíng)家(jiā)”。而具(jù)体到(dào)如何挖掘(jué)，我们会特(tè)别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷(dài)水平(píng)（净负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成(chéng)本是(shì)否也(yě)是业(yè)内最低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是(shì)，能够同时满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地产、云(yún)南(nán)城投(tóu)、首开股份、珠江股份(fèn)、城(chéng)投控(kòng)股(gǔ)等国央(yāng)企房(fáng)企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特(tè)色的(de)国央企(qǐ)房企(qǐ)，其(qí)财务指标称得上完全健康(kāng)的(de)仍是少数(shù)。而更(gèng)加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而(ér)言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过(guò)于激(jī)进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷(dài)比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其(qí)开始在一(yī)线城市(shì)进行大(dà)举拿(ná)地，净负(fù)债率也(yě)由(yóu)此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实(shí)现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年(nián)会有更(gèng)多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业(yè)就符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市(shì)，另(lìng)外一半也主要集中在强二线和(hé)二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会(huì)时(shí)要出手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果(guǒ)负债率(lǜ)扩张得太(tài)快(kuài)，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要(yào)还(hái)是看房企的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来(lái)，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于(yú)快速了(le)。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准要(yào)比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企的(de)净(jìng)负(fù)债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行(xíng)业的复苏速(sù)度(dù)并没有(yǒu)那么(me)快，所(suǒ)以要规(guī)避公司(sī)净(jìng)负(fù)债率提(tí)高到一(yī)个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的(de)房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比(bǐ)的(de)是，华(huá)润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在(zài)践行较积(jī)极(jí)的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地(dì)控制了公司的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马特(tè)质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标(biāo)准来看国(guó)央企与民营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实际(jì)表现上，国央企(qǐ)确实会(huì)更(gèng)胜一筹。如(rú)国央企的融资(zī)成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然(rán)而然(rán)就具(jù)有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东(dōng)中新(xīn)进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股(gǔ)份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定关(guān)系(xì)。2020年以来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场(chǎng)整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是(shì)表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的(de)增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年报，滨江集(jí)团有近(jìn)七(qī)成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占(zhàn)到近六成。近(jìn)三年(nián)持(chí)续稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售(shòu)排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭(háng)州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售(shòu)额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团发布公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点移(yí)至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等材料(liào)供(gōng)应商，而下(xià)游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介(jiè)服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采访，房(fáng)地(dì)产(chǎn)开发环节与(yǔ)上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因(yīn)为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充分(fēn)说明了(le)这一(yī)点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都(dōu)很好。对于(yú)地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看(kàn)好和(hé)内装(zhuāng)相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头(tóu)年(nián)内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它(tā)们分别是(shì)富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家(jiā)居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌(pái)。第一(yī)季度报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜(nà)实现(xiàn)营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为基金重仓(cāng)股的(de)天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈新价(jià)值(zhí)和(hé)私募的(de)明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江山(shān)。需(xū)要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金(jīn)都是价值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重仓的(de)房地产产业(yè)链股票(piào)还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几(jǐ)年曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢等多(duō)因(yīn)素(sù)一度沉寂，不过(guò)好在困境(jìng)反(fǎn)转露(lù)出曙光，家居板块中年内表现最好的(de)是志邦家(jiā)居。同一时间(jiān)段，该股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无(wú)论是营收还是归母(mǔ)净利润，公(gōng)司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独具(jù)，一季(jì)报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也(yě)成为志邦家居十大(dà)流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思(sī)的是，他似乎对(duì)于定制(zhì)家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道(dào)公司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成(chéng)为他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家(jiā)纺外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在香港上(shàng)市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的(de)绿城(chéng)服务为例(lì)，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比(bǐ)较高(gāo)的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大(dà)部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期(qī)还(hái)能(néng)做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为(wèi)保安(ān)这(zhè)些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的(de)服务(wù)是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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