来源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱(qū)动，表现为生产恢复推动(dòng)出口(kǒu)形势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放催化下游消(xiāo)费回暖。从行(xíng)业(yè)表现看，制造业从(cóng)去(qù)年四季度(dù)的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从主动(dòng)去库转(zhuǎn)向被动(dòng)去库。从景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制造(zào)>；上游原材(cái)料加(jiā)工(gōng)；服务业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产等(děng)线下活动回暖，但距离(lí)疫情(qíng)前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回(huí)落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回暖和产业升级(jí)将成(chéng)为推动下一阶段国内经济(jì)复(fù)苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度回落(luò)，与年(nián)初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内部来(lái)看，今(jīn)年3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各(gè)行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下(xià)游消费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气(qì)度(dù)较高，部分(fēn)行(xíng)业(yè)表现(xiàn)为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材(cái)料加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度最弱(ruò)，由于行业(yè)库(kù)存水平(píng)偏(piān)高(gāo)，多数行业仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级(jí)或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期(qī)积压(yā)的(de)购房、服(fú)务消费需(xū)求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产加(jiā)快推进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指(zhǐ)向(xiàng)居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后周期(qī)相关的可选消费也(yě)有望进一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望(wàng)向(xiàng)上修复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐(zhú)步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预期增(zēng)长，指向(xiàng)疫后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在(zài)外(wài)需回落、国内经(jīng)济(jì)转向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力(lì)量并(bìng)不(bù)均衡，行(xíng)业分化特征明(míng)显。因此，我们重点从行(xíng)业层面(miàn)，观测(cè)当前各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现来看，今(jīn)年一(yī)季(jì)度制造业、交通运输业(yè)、房地(dì)产(chǎn)业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快(kuài)速恢复、房地(dì)产销售回(huí)暖而投资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)计算各年份的复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年(nián)、2020年全(quán)年(nián)增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业(yè)农(nóng)村现代(dài)化的(de)目标有关。

　　今年一季度第二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之(zhī)后(hòu)外需(xū)转弱(ruò)、居民(mín)商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房(fáng)地产新(xīn)开工(gōng)拖累。

　　今年一季度(dù)第(dì)三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫(yì)情前仍存在(zài)产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值(zhí)增速明显提升，自去年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年(nián)来的(de)平均增速，但(dàn)绝对(duì)水平不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给(gěi)水平恢复较慢。而受(shòu)益于新房和二手(shǒu)房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年(nián)一季度房地产业(yè)增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分(fēn)化，中下游改善幅(fú)度好(hǎo)于(yú)上(shàng)游(yóu)

　　对(duì)于(yú)行业景(jǐng)气度的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业(yè)品价格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自(zì)2019年(nián)以来的月度数据(jù)，首(shǒu)先将各行业增(zēng)加值增速调整为以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的(de)分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业(yè)景气度(dù)出现普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复(fù)苏(sū)初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气度呈(chéng)现(xiàn)高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的(de)行(xíng)业景气(qì)度最高，部分行(xíng)业步入(rù)“量价齐(qí)升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回(huí)落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今(jīn)年2月，库(kù)存同比(bǐ)均处在2016年(nián)以来(lái)90％以上分(fēn)位数(shù)水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制(zhì)造(zào)业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气(qì)度居(jū)中，均表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材料成本下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外(wài)需(xū)表(biǎo)现(xiàn)好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用(yòng)设备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值(zhí)增速改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升(shēng)级、出口优(yōu)势带来的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通(tōng)用设备、电子(zi)设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度偏(piān)弱，由于行业(物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖yè)库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下跌(diē)的困扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产(chǎn)端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价格(gé)依旧承压；随着(zhe)年初建(jiàn)筑业施工回暖，相关的(de)黑(hēi)色(sè)金属、非金属制品景气度提升，但由于(yú)库(kù)存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍(réng)处在下跌区间(jiān)，拖累整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链(liàn)条(tiáo)行业(yè)生产水平普遍回(huí)暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处在(zài)高位，但出现边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格(gé)水平同(tóng)步回(huí)落。这与(yǔ)去年以来行(xíng)业产能持续扩张有关，今年(nián)2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济(jì)复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出行类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务性(xìng)需求得以释(shì)放(fàng)；另一方面，国内复工复产加快推进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是(shì)推动年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一(yī)是，随(suí)着居民收入提升和(hé)消费(fèi)意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及(jí)家电(diàn)、家具、纺服等可选消(xiāo)费(fèi)景(jǐng)气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和(hé)消费数据看，居(jū)民收入增速提升(shēng)，消(xiāo)费倾向(xiàng)开始回(huí)升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚(shàng)未修复至(zhì)疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一季度，全国(guó)居民人均可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民人均消费(fèi)支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季(jì)度的(de)3.0％。一季度居民平均(jūn)消费(fèi)倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距(jù)离2019年同(tóng)期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服(fú)务(wù)业(yè)恢复(fù)持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加(jiā)快恢复，进一(yī)步提(tí)振(zhèn)居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比(bǐ)增量均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居民部(bù)门新增净(jìng)融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增(zēng)净融(róng)资连续(xù)2个月维持同比扩(kuò)张，指向(xiàng)居(jū)民预(yù)期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民(mín)占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多投资(zī)”的居(jū)民(mín)分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，以及相关(guān)行业(yè)设备投(tóu)资更(gèng)新，有望(wàng)推动中游(yóu)装备制造(zào)景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内(nèi)出口数据回暖，除与欧美供需缺(quē)口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外(wài)，也(yě)受益于RCEP政策红利持(chí)续释(shì)放，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强。今年在(zài)海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及(jí)新能源产品(pǐn)优势强化，有望维(wéi)持(chí)装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投(tóu)资扩(kuò)产(chǎn)造成一定压力。但(dàn)随着下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电气(qì)机械等(děng)装(zhuāng)备制造业去库进程已进(jìn)入下(xià)半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库存(cún)增(zēng)速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动(dòng)去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国(guó)债收益(yì)率多数上行

　　美国(guó)10年期国(guó)债收益率上(shàng)行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益(yì)率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期(qī)国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利差收窄。本(běn)周美(měi)国10年期(qī)和(hé)2年期国(guó)债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球(qiú)股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日(rì)至(zhì)4月(yuè)21日(rì)），欧(ōu)洲股市普(pǔ)涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达(dá)克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数(shù)、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步(bù)伐(fá)或(huò)将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布(bù)，显示近几周美(měi)国经济(jì)增(zēng)长陷(xiàn)入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对流动性(xìng)的担忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总体物价水(shuǐ)平温和上升，但(dàn)价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政策来应对高通(tōng)胀，加(jiā)息结束(shù)后美联(lián)储将需要在一段时间内维(wéi)持利率稳定。同(tóng)日(rì)美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限(xiàn)制性区域，终端利(lì)率或将高于5％，具(jù)体取决(jué)于经济(jì)和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布(bù)，绝(jué)大多数(shù)委(wěi)员同意将(jiāng)利率(lǜ)上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公(gōng)布的欧洲央(yāng)行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币政(zhèng)策在降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路(lù)要走，一些委员认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经(jīng)济和通胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来源。然而除非形势显著(zhù)恶(è)化，否则金融市(shì)场的紧张局势不(bù)太可能从根本上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行管理委员会对通胀(zhàng)前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强(qiáng)调美(měi)国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致。法案目(mù)标是到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半(bàn)导体(tǐ)制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟的半(bàn)导体供应链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份(fèn)债务上限相关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措(cuò)施；债务法案(àn)将设(shè)法收(shōu)回未使用(yòng)的防疫(yì)资金(jīn)用于日常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政部长耶伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍(réng)将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与(yǔ)中国(guó)建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济(jì)关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺(xī)牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原油价格(gé)环(huán)比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环(huán)比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上(shàng)月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的(de)7.14％，最(zuì)新(xīn)月度(dù)均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的(de)0.86％，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上(shàng)月(yuè)扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价格(gé)指数环(huán)比上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北(běi)、东(dōng)北、华(huá)东、中南、西北以及(jí)西南各区价格(gé)指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负(fù)，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库(kù)存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交(jiāo)面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同比分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百(bǎi)城土地供应(yīng)面积(jī)同比增(zēng)速(sù)为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果(guǒ)价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用车日均零售销量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利(lì)率(lǜ)较上月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发改委(wěi)强调提(tí)振消费持(chí)续回升的动力；国资委强调着力发展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国(guó)家发(fā)展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作(zuò)：一是，研究起(qǐ)草(cǎo)关(guān)于(yú)恢复和扩(kuò)大消(xiāo)费的政策文件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消费、服(fú)务(wù)消费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消(xiāo)费全链(liàn)条良(liáng)性(xìng)循环促进机制；四是，研究制(zhì)定关于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会议，强调(diào)推动国资央企着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新(xīn)征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提升科技自立自强(qiáng)水平，提(tí)升自主创(chuàng)新(xīn)能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业(yè)体系(xì)建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组织实(shí)施，高水平(píng)参(cān)与共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一(yī)季度工业和信息(xī)化(huà)发(fā)展状况，表(biǎo)示下一步(bù)将(jiāng)制定实施重(zhòng)点行(xíng)业稳(wěn)增长的工(gōng)作方(fāng)案。一是营造(zào)良好产(chǎn)业(yè)发展环(huán)境，落实落细(xì)稳增长政策(cè)举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门(mén)协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大对制造(zào)业外(wài)贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举措；三是促进(jìn)内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强发展(zhǎn)动(dòng)能，加(jiā)快战略性新兴产业(yè)的创(chuàng)新(xīn)发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢复力度不及预期；海外(wài)需(xū)求(qiú)超预期回(huí)落。

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