5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂。实(shí)际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对(duì)此(cǐ)充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素(sù)的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个(gè)催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申报的(de)国央企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报(bào)和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投(tóu)资(zī)者(zhě)提供更丰富的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募(mù)基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能(néng)源(yuán)等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电(diàn)、券(quàn)商(shāng)、军工，这三(sān)大(dà)行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方国(guó)资所在(zài)的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基(jī)本面(miàn)在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企(qǐ)业改革(gé)的(de)推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进(jìn)入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露恒星年和回归年的区别通俗易懂的，恒星年和回归年的区别原因恒星年和回归年的区别通俗易懂的，恒星年和回归年的区别原因出不少基金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的(de)持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报(bào)十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了(le)各恒星年和回归年的区别通俗易懂的，恒星年和回归年的区别原因基(jī)金主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示(shì)，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市(shì)值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公(gōng)司(sī)的投(tóu)研，落实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金公司(sī)在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的(de)固定思(sī)维，需(xū)要(yào)实地(dì)考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求研(yán)究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识(shí)市场体(tǐ)制机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传(chuán)统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新(xīn)的提(tí)法，但(dàn)是(shì)这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等多(duō)个领域，因此也(yě)是一(yī)定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体系是资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是(shì)最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的(de)估值方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的(de)可持(chí)续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值(zhí)的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等(děng)实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色的(de)估值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为(wèi)了更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要(yào)在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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