金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前(qián)地(dì)方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债能力(lì)已(yǐ)经越来越被重视(shì)。如何如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首(shǒu)席经济学家李迅雷发文称，地方债包括地方一(yī)般债、专项债和包(bāo)括城投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的机构投资者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持(chí)有(yǒu)者，他们(men)普遍担心(xīn)的还是城投债务(wù)、非标等地(dì)方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土(tǔ)地(dì)财政缩水的(de)背景下，地方政府的财权与事权不(bù)匹配(pèi)问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并(bìng)不算(suàn)高的(de)前提下(xià)，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠杆(gān)率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高了。需要调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间(jiān)债(zhài)务余额的比例关(guān)系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地(dì)方(fāng)经济减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政(zhèng)府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债务(wù)期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期(qī)），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金(jīn)来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地(dì)方政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)。他表示(shì)这类典(diǎn)型案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年(nián)末(mò)全(quán)国城(chéng)投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方(fāng)债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券和中期(qī)票据。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明(míng)确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由地方政府投融(róng)资机构(gòu)转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然(rán)把城投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背(bèi)书的高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设的投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的(de)企业。城投(tóu)的债务(wù)主要(yào)包括向银行借款和发行债(zhài)券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式(shì)为主(zhǔ)，但后一(yī)种债权融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有息债务快速(sù)扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台(tái)实(shí)际上已经成为(wèi)地方债(zhài)务的主要体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超过地方政府(fǔ)的一般债和专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台中，如今，城(chéng)投(tóu)平(píng)台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明城投债仍(réncos180°是多少，cos180度等于多少g)属于地方政府背书的高(gāo)等(děng)级信(xìn)用债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整还贷(dài)方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收(shōu)入(rù)增速下(xià)降(jiàng)甚至(zhì)负增(zēng)长的现(xiàn)象普遍(biàn)担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明(míng)显。

　　河南(nán)的(de)永煤债违约之后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击(jī)，信用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云南(nán)和天津等近几(jǐ)年(nián)融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏(sū)不及预期(qī)的背景下，投(tóu)资(zī)者的(de)风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时兑付(fù)。因为(wèi)违约不(bù)仅不能解决债务问题，反而会恶化区(qū)域信用环境(jìng)，导致地(dì)方国企(qǐ)融资难、融资贵(guì)。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能(néng)轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力(lì)度(dù)支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债权人的(de)持有信(xìn)心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这就(jiù)意(yì)味着城投(tóu)公(gōng)司(sī)能够具备低成本的(de)借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对(duì)地方(fāng)债不兜底，但建议(yì)给予(yǔ)困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望(wàng)中央给(gěi)予政(zhèng)策(cè)上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资委在(zài)对政协十三届全国(guó)委员会第五次(cì)会议(yì)第(dì)00503号提案的答(dá)复中表示，将适时出台制度规(guī)定及操(cāo)作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有(yǒu)效方(fāng)式和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企业股权(quán)获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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