来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推动(dòng)出口形势好转，出行需求(qiú)释放(fàng)催化下游(yóu)消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)转向被动去库。从(cóng)景(jǐng)气度边际表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游装备制造(zào)>；上游原材料(liào)加工；服(fú)务(wù)业中，交通运输、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房地产等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)将成(chéng)为推动下(xià)一阶(jiē)段(duàn)国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运输、房地产等行业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期(qī)，供给(gěi)端(duān)修复好于需(xū)求端(duān)，行业(yè)整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出(chū)行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电气(qì)机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度最(zuì)弱，由于(yú)行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推动(dòng)下一(yī)阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏主要受益于(yú)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动。需求(qiú)方(fāng)面(miàn)，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购房、服(fú)务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加(jiā)快(kuài)推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)边际转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消(xiāo)费回暖和(hé)产业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民收入向上(shàng)修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信(xìn)贷(dài)数据指向(xiàng)居(jū)民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强(qiáng)。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费(fèi)有望持续(xù)修(xiū)复(fù)，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等(děng)与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期(qī)相关(guān)的(de)可选(xuǎn)消费也有望进(jìn)一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持(chí)出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利有望向上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库逐步(bù)转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力(lì)度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预(yù)期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏(sū)的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回(huí)升。但不(bù)同于海外国家疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国内(nèi)疫(yì)后复苏发(fā)生在外需回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济(jì)复苏(sū)的力量并不均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价(jià)观(guān)测各行业(yè)表现(xiàn)来看(kàn)，今(jīn)年一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的复合(hé)增速，观(guān)察各(gè)行业增加值变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与(yǔ)近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农(nóng)村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第二(èr)产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速(sù)，与去年下半年之后(hòu)外需(xū)转弱、居(jū)民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明显回(huí)落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累(lèi)。

　　今(jīn)年(nián)一(yī)季度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季(jì)度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速(sù)明显提(tí)升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全(quán)年增速；住宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值(zhí)增速(sù)小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高于疫(yì)情三年(nián)来的平均增(zēng)速(sù)，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化(huà)，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分别(bié)作(zuò)为供需的衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个主要行业自2019年以来的(de)月(yuè)度数据(jù)，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)调整为以(yǐ)2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计(jì)算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值增速和PPI增速(sù)的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行(xíng)业(yè)景气度(dù)呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景气(qì)度最高，部(bù)分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外(wài)出消费相(xiāng)关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的(de)量价(jià)分位数水平均处在(zài)高景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二(èr)者价(jià)格(gé)下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而(ér)随着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业(yè)景气度(dù)有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业(yè)景(jǐng)气(qì)度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原(yuán)材料成本下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外需表现好(hǎo)于(yú)内需(xū)，部分(fēn)行业仍在(zài)去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增(zēng)速改善幅度最大，受(shòu)益于国内产业(yè)升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用设(shè)备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业景气度(dù)改善幅(fú)度(dù)偏弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多(duō)数(shù)行业(yè)仍受(shòu)制于价格下跌(diē)的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端(duān)改(gǎi)善幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增速位于(yú)2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着(zhe)年初建(jiàn)筑业(yè)施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金(jīn)属、非金属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，价(jià)格仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平(píng)普(pǔ)遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危机(jī)缓解(jiě)，产品价格相(xiāng)较去年同期也出(chū)现(xiàn)普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出(chū)现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平同步(bù)回(huí)落(luò)。这与去年以来(lái)行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月，煤炭开采产(chǎn)成(chéng)品库存同比处在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级或(huò)是推(tuī)动下一阶段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏(sū)主(zhǔ)要受(shòu)益(yì)于疫后复(fù)苏红利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服(fú)务性需求得(dé)以释放；另一方面(miàn)，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进，保证供(gōng)给端的快(kuài)速恢复(fù)，是推(tuī)动年初(chū)出(chū)口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，随着居民收入提升和(hé)消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步(bù)增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等(děng)可(kě)选消费景(jǐng)气度(dù)均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收(shōu)入和消费数据看，居民收(shōu)入(rù)增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的(de)复合(hé)增(zēng)速看，今年一季(jì)度(dù)，全国居民人均可支配收(shōu)入增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于(yú)去(qù)年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去(qù)年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费(fèi)倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的(de)65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未(wèi)来随着服务业恢复持续向好，有望带(dài)动(dòng)相关(guān)就(jiù)业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在(zài)筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同(tóng)比增量降(jiàng)至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同(tóng)比增(zēng)量均值(zhí)，也低于(yú)2022年6617亿元(yuán)的月均同比增(zēng)量(liàng)。从(cóng)贷款数据(jù)看，3月居(jū)民部门新增净融资同比多增(作家许地山简介，许地山简介资料zēng)4859亿元，其(qí)中，短期(qī)信贷同比(bǐ)多增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同(tóng)比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民部门(mén)新增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指(zhǐ)向居民预(yù)期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开(kāi)始(shǐ)放(fàng)缓(huǎn)。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调(diào)查结果显(xiǎn)示(shì)，倾(qīng)向(xiàng)于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上(shàng)季(jì)度(dù)减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民(mín)储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)景(jǐng)气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季度(dù)国内出(chū)口数(shù)据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工(gōng)复产加快(kuài)推进(jìn)外，也受益(yì)于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以(yǐ)及新(xīn)能源产品优势强化，有望(wàng)维持装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面(miàn)，企业盈(yíng)利(lì)下滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩产(chǎn)造成一定压(yā)力(lì)。但随着下(xià)游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气机械等装备制造业去库进程已(yǐ)进入下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用设备产成品(pǐn)库存增速呈现触(chù)底反弹。随(suí)着需求回(huí)暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业将从主动(dòng)去库逐步(bù)转向被动去库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年(nián)期国债收益(yì)率上(shàng)行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国(guó)债(zhài)收益率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年(nián)期(qī)和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场：全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格普跌(diē)

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐(fá)或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布(bù)，显(xiǎn)示近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和(hé)招聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经济活(huó)动(dòng)几(jǐ)乎没(méi)有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和(hé)对流动性的担忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收紧了(le)贷款标准。近期美国(guó)总体物价水平温和(hé)上(shàng)升，但(dàn)价格(gé)上涨(zhǎng)速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示为应对(duì)高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储(chǔ)哈(hā)克称，需(xū)要进一步(bù)收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联(lián)储将需要在一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳(wěn)定。同日美联储梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货(huò)币(bì)政(zhèng)策将需要进(jìn)一步进入(rù)限制性区域，终端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央行货(huò)币政策(cè)会议纪要公布，绝(jué)大(dà)多数委(wěi)员同意(yì)将(jiāng)利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央(yāng)行(xíng)会议(yì)纪(jì)要(yào)显示，货币政(zhèng)策在降低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员认为整体而言通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于上行。金(jīn)融市场紧张局势被视(shì)为(wèi)经(jīng)济和通胀前(qián)景(jǐng)重大不确定性的来(lái)源。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局(jú)势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达(dá)成(chéng)一致。法(fǎ)案目标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导(dǎo)体行业(yè)，以将(jiāng)欧(ōu)盟(méng)占全(quán)球(qiú)半导体制(zhì)造(zào)市场的份额从10％提升至(zhì)至(zhì)少(shǎo)20％；大幅(fú)提升(shēng)芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议院议长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务上(shàng)限相关(guān)立法措施。白宫(gōng)需(xū)要(yào)开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高(gāo)债务上限并削(xuē)减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未使用(yòng)的(de)防疫资(zī)金(jīn)用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美(měi)关(guān)系发表讲话(huà)，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国(guó)家安全”。耶(yé)伦宣称，任何(hé)与中国(guó)脱(tuō)钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求(qiú)与(yǔ)中国(guó)建立(lì)“建设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国(guó)利益受到威胁时”，美(měi)国(guó)将(jiāng)坚定地(dì)捍(hàn)卫国(guó)家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价(jià)环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新(xīn)月(yuè)度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环(huán)比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以(yǐ)及(jí)西南各(gè)区(qū)价格指(zhǐ)数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三线城市商品房(fáng)成(chéng)交面积(jī)同比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交作家许地山简介，许地山简介资料面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积(jī)同(tóng)比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分(fēn)点。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化(huà)，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债(zhài)利率较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委(wěi)举(jǔ)行4月(yuè)份新闻(wén)发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来将(jiāng)重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费的政(zhèng)策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消费等(děng)重点领域；二(èr)是(shì)，下大(dà)力气(qì)稳定汽车消费，大力推动新能(néng)源(yuán)汽车(chē)下(xià)乡；三(sān)是(shì)，会同有关方面优化就(jiù)业、收(shōu)入分配和消费全链(liàn)条良性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心(xīn)消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是(shì)战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要更(gèng)好推(tuī)动国资央企在中国式(shì)现代化(huà)新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平，提升自(zì)主创新(xīn)能力；着力(lì)发(fā)展实体经济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业，加快推进现代(dài)化产(chǎn)业(yè)体系建设；抓好新(xīn)一轮(lún)国企改革深化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高(gāo)水(shuǐ)平参与共(gòng)建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一(yī)季度工业(yè)和信(xìn)息(xī)化发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工作方案(àn)。一是营造良好产业发展环(huán)境，落实(shí)落细稳增长(zhǎng)政策(cè)举措，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部(bù)门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对(duì)制造(zào)业(yè)外贸(mào)企(qǐ)业的支持力(lì)度(dù)，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是(shì)促进内需加快恢复(fù)，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动能，加快战略性(xìng)新(xīn)兴产业的创新(xīn)发展。

　　四、财经日(rì)历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海外需(xū)求超预期回落。

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