5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认(rèn)购申(shēn)请(qǐng)份额(é)总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度(dù)，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题成为(wèi)市(shì)场关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为确(què)实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基(jī)金发行整体平淡，近期(qī)多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火(huǒ)热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带(dài)来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷却(què)，在(zài)此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今年(nián)会有重(zhòn很久没做了是不是会时间变短，为什么好久不做时间会变短g)大的(de)向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改(gǎi)革(gé)的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基(jī)本面的，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的(de)投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个(gè)央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和(hé)消费等行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季(jì)度(dù)超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的(de)持(chí)股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总(zǒng)市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不(bù)少基金公(gōng)司(sī)在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构(gòu)建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流很久没做了是不是会时间变短，为什么好久不做时间会变短(liú)的契(qì)机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业(yè)趋势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业结(jié)构(gòu)、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国(guó)元(yuán)素和发(fā)展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的(de)行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行(xíng)情的机(jī)会的(de)。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)时局(jú)的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者需(xū)要学习领会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否(fǒu)具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì很久没做了是不是会时间变短，为什么好久不做时间会变短)场化认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的(de)社会价(jià)值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国(guó)有企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益(yì)出(chū)发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特(tè)色(sè)的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队(duì)对于(yú)中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的(de)可(kě)持续估值(zhí)，要(yào)重视(shì)股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内(nèi)在(zài)价(jià)值的(de)积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实(shí)务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净(jìng)资产(chǎn)收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李(lǐ)欣更(gèng)细致(zhì)分析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指标(biāo)上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关系。这些因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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