文：天风(fēng)宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个月(yuè)同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里(lǐ)，居民部(bù)门积攒了一(yī)大(dà)笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试(shì)回答两个问题。一(yī)是4月居民存款同比(bǐ)多减是(shì)不(bù)是超额储蓄释(shì)放(fàng)的开(kāi)始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述(shù)问(wèn)题的(de一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次)回答取决于存(cún)款会受到哪些因素的影响。一般影(yǐng)响居民(mín)存款的主要有(yǒu)这么(me)几(jǐ)种(zhǒng)行为：可(kě)支配收(shōu)入、消费支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收支和房地产相(xiāng)关(guān)收(shōu)支。

　一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次　收入(rù)增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿(yì)是居民少(shǎo)消费、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居(jū)民(mín)收入增速放缓并提(tí)前还(hái)贷(dài)，但因(yīn)为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所(suǒ)以存(cún)款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季度居(jū)民人(rén)均可支配收入(rù)同(tóng)比增长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万(wàn)亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即(jí)居民提前还款对存(cún)款的拖累相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对存(cún)款的支撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支出(chū)同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因(yīn)素(sù)的规模更大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和一(yī)季度最核心的不(bù)同(tóng)在于理财(cái)市(shì)场的(de)变化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的(de)原因一是(shì)居民存款理财化；二是提前还(hái)贷规模(mó)增加。因为居民收入和(hé)消费数据不(bù)足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回(huí)落的(de)核(hé)心原因(yīn)，4月理(lǐ)财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下(xià)行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回升(shēng)和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共同作用(yòng)的结果。受益于(yú)债券市(shì)场走强，今年理财市(shì)场(chǎng)表现逐(zhú)步好(hǎo)转，理财产品单位破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续(xù)下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一(yī)时期下滑的存款利率，存款对居民的(de)吸引力(lì)逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上看，随着破净率(lǜ)进一步回(huí)落，居(jū)民还在继续增(zēng)配理财产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋势(shì)有望延续。

　　提前还贷规(guī)模(mó)扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一个(gè)原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加(jiā)大提(tí)前还贷(dài)力度一是因为首套(tào)房利率(lǜ)还(hái)在(zài)下(xià)降，居民提前还贷以降低成本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多地继续降低首套房(fáng)利(lì)率，贝壳研(yán)究(jiū)院(yuàn)数据显示百城首套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环(huán)比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积(jī)压的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会推动(dòng)提前(qián)还贷规模(mó)走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转，此(cǐ)前(qián)因居民少消费、少投(tóu)资、少(shǎo)买(mǎi)房等积(jī)攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来(lái)看，理财市场和提前还贷在后续几个月(yuè)里或继续成为超额存款(kuǎn)的主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明显改善或部分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到超额(é)储蓄的持有分化且并非主要来(lái)自消费，后续超额(é)储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄(xù)能(néng)否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积(jī)压的购房需求逐渐释放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已(yǐ)经有走弱迹(jì)象，地产(chǎn)短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是因(yīn)为按(àn)揭利率存(cún)在明显利差，居民提(tí)前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个角度来看，主要因为少买房(fáng)、少投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑(huá)的背景下或将(jiāng)继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速(sù)使用金融机构住户存款余额+4月(yuè)新(xīn)增来进(jìn)行估算

　　2早偿率是(shì)指在个(gè)人(rén)住房(fáng)抵押贷款中债务(wù)人提(tí)前偿(cháng)付的金额在资(zī)产池(chí)未偿本金余(yú)额的占(zhàn)比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期，超额储蓄(xù)释(shì)放(fàng)弱于预期，理财市场波动(dòng)加大

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