文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款(kuǎn)在连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居(jū)民部门积攒了一(yī)大笔超额(é)储(chǔ)蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄能(néng)否顺利释放对判断经济和资本市场走势至(zhì)关重(zhòng)要(yào)。这里(lǐ)我们尝试回答(dá)两个问题。一(yī)是4月(yuè)居民存款(kuǎn)同比(bǐ)多减是不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二是这(zhè)一趋(qū)势能(néng)否延续？

　　对上述问题的回答取决(jué)于(yú)存款会(huì)受到哪(nǎ)些(xiē)因素(sù)的(de)影响。一(yī)般影响居民(mín)存款的主要有这么几种行为：可支(zhī)配(pèi)收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支和房(fáng)地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减(jiǎn)少、金融资(zī)产(chǎn)赎回(huí)、购房(fáng)减少会推(tuī)动(dòng)存款(kuǎn)增加；反之，收入(rù)减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房增(zēng)加、提前(qián)还(hái)贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年(nián)居民存款(kuǎn)同比多(duō)增7.9万亿是(shì)居民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少购房的(de)结果（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居(jū)民收入增速放(fàng)缓(huǎn)并(bìng)提前还贷，但(dàn)因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大，所(suǒ)以(yǐ)存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居(jū)民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是(shì)收入修复和(hé)理财(cái)存款化(huà)的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支配收入(rù)同(tóng)比增(zēng)长525元(yuán)，理财存续(xù)规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办理速(sù)度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住(zhù)房(fáng)抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年(nián)有所回落，即居民提前还(hái)款(kuǎn)对存款的拖累相比于去(qù)年(nián)末略(lüè)有放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着居民消费和购房行为修复，其(qí)对存(cún)款的(de)支撑力度减弱，一季(jì)度人均消(xiāo)费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为支撑(chēng)因素的规(guī)模更大，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和(hé)一季度(dù)最核心的不同在(zài)于理财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存款下滑可(kě)能的(de)原因一是(shì)居民存款理(lǐ)财(cái)化；二(èr)是提前还贷(dài)规模增加。因(yīn)为(wèi)居民收入和消费数(shù)据不(bù)足，暂(zàn)时无法判(pàn)断消费和(hé)收入(rù)在4月(yuè)对(duì)存款(kuǎn)的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心(xīn)原因，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年(nián)10月以来(lái)的下行趋势(shì)，重回(huí)扩张区间。

　　居(jū)民增(zēng)配理财等资产是理(lǐ)财(cái)风险(xiǎn)降(jiàng)低、收益回(huí)升(shēng)和(hé)存款(kuǎn)利率下滑共(gòng)同作用的结(jié)果。受(shòu)益于(yú)债券市场走强，今年(nián)理(lǐ)财市场表现逐步好转，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的(de)存款利率，存款对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理(lǐ)财(cái)规模上(shàng)看，随着破净率进(jìn)一(yī)步回落，居民(mín)还(hái)在(zài)继续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩(kuò)大是存款(kuǎn)下(xià)滑的(de)又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相比于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一是(shì)因为首套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续(xù)降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继续回(huí)落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会推动(dòng)提前还贷规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理(lǐ)财市场好(hǎo)转，此前因居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少(shǎo)买(mǎi)房等积(jī)攒下来(lái)的超额(é)储蓄已经开始部分回流理财市场了(le)，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前(qián)还贷在后(hòu)续(xù)几个(gè)月里或继续成为超额存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人均消费水平(píng)未见明显改善或部分表明当(dāng)下(xià)居民消费(fèi)意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化且并非主要来(lái)自(zì)消费，后续超(chāo苹果x多重)额储蓄对消(xiāo)费(fèi)的(de)支撑力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成(chéng)超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房需求逐(zhú)渐释放(fàng)，房地产销售(shòu)目前已经(jīng)有走弱(ruò)迹(jì)象，地产短期或(huò)不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行为或(huò)将延续。从(cóng)这个(gè)角(jiǎo)度来看(kàn)，主要因为少买房(fáng)、少(shǎo)投资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转和(hé)存款利率下(xià)滑的背景下(xià)或将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机(jī)构(gòu)住户(hù)存款余额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿(cháng)付的金额在(zài)资产池未偿本金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期(qī)，理财市场(chǎng)波动加(jiā)大

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