“现在的房(fáng)地产很难再出现(xiàn)像(xiàng)过去十(shí)年(nián)的系统性行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行业(yè)分化(huà)的(de)愈(yù)加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关(guān)注(zhù)度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值(zhí)，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标<虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后/strong>

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿(ā)尔(ěr)法重要参考(kǎo)

　　那么如(rú)何寻(xún)找房(fáng)地产个(gè)股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要(yào)非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选(xuǎn)了半天，标的(de)公司出现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除(chú)此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需(xū)要满足以下(xià)三(sān)个基准(zhǔn)：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的(de)销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那些(xiē)有国(guó)企背景的房(fáng)企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很(hěn)明显(xiǎn)的(de)分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背景的房企在资本(běn)市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，在房地产行业(yè)内(nèi)，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是(shì)否是(shì)行业内最低的；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的(de)一家房(fáng)企(qǐ)的(de)综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时(shí)满(mǎn)足上(shàng)述条件的房企并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城(chéng)投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地(dì)产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国(guó)央企房企，其财(cái)务(wù)指标称(chēng)得上完(wán)全健康的仍是少数(shù)。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验(yàn)着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而(ér)言，扩张速度的(de)张弛有度尤(yóu)为重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的(de)预判(pàn)未来(lái)市场，以及过于激进(jìn)的(de)扩张拿地(dì)节奏也(yě)有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家(jiā)房企进行举例，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其开(kāi)始(shǐ)在一(yī)线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符合“最后的赢家”的(de)特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主(zhǔ)要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未来的两年市场没(méi)有想象得那(nà)么(me)好，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来衡量(liàng)一家房企的扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房企的(de)净负债(zhài)率(lǜ)要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏(sū)速度并(bìng)没有(yǒu)那(nà)么(me)快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在2022年拿(ná)地(dì)较积极(jí)的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发(fā)展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交地产(chǎn)净负债率持(chí)续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的(de)同(tóng)时(shí)，也(yě)较好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的实(shí)际表(biǎo)现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企(qǐ)的融(róng)资成(chéng)本更低(dī)，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自(zì)然而然就(jiù)具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房企(qǐ)，机构(gòu)更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报灵活配置混(hùn)合(hé)型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资(zī)产管(guǎn)理有限公司(sī)就(jiù)长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多(duō)维度(dù)都表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密(mì)切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区(qū)的(de)营收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳(wěn)居杭州(zhōu)的(de)本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州(zhōu)的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)实(shí)现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集(jí)团股价(jià)翻了(le)超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨江集(jí)团发(fā)布公(gōng)告表示，公司于(yú)5月10日接受了信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开发只是(shì)房地产产业链上的(de)中游(yóu)环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介服务、家(jiā)用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的(de)采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不(bù)足(zú)导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中(zhōng)国(guó)房地产(chǎn)行业在进(jìn)入(rù)存量房(fáng)时(shí)代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属(shǔ)性的家(jiā)装家居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好，因为居(jū)民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内装更新的需(xū)求也会越来(lái)越多。美(měi)国过(guò)去的数(shù)据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都(dōu)很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关(guān)的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人(rén)士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前(qián)两位的(de)都是来自(zì)家纺赛道(dào)的公司(sī)，它们(men)分别(bié)是(shì)富安娜和(hé)水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金重仓股的天(tiān)下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值(zhí)和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其中出(chū)现(xiàn)，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾(céng)经风光一时的家居(jū)板块也因疫(yì)情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多(duō)因素(sù)一度沉寂(jì)，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块(kuài)中(zhōng)年内表现最(zuì)好的是志(zhì)邦(bāng)家(jiā)居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营(yíng)收(shōu)还是归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他管理的广发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦(bāng)家居(jū)十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的(de)是，他似(shì)乎对于定(dìng)制家居类(lèi)标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在另(lìng)一家(jiā)赛道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也(yě)成(chéng)为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的(de)物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不(bù)过这类标的(de)大多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择成(chéng)为难题(tí)。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务(wù)不是(shì)一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的(de)是(shì)市场(chǎng)化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合(hé)同里提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提(tí)价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是挣(zhēng)钱的(de)，后(hòu)面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长，不(bù)过服(fú)务(wù)没有特(tè)别好(hǎo)，客(kè)户没有那么满意，能做到提(tí)价(jià)难度是非常大的。但是(shì)该公司(sī)能在业(yè)内做到(dào)到期之后提价率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的定位和(hé)比较(jiào)好的服务是(shì)有(yǒu)关系的(de)。”他进一步强调。