《基金经理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财(cái)富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期(qī)分享中(zhōng)（查(chá)看原文），我们(men)提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个(gè)大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常(cháng)清晰。周(zhōu)末(mò)中央发布长期的产业政策，基(jī)调是清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜欢战术(shù)性的(de)机会(huì)。伯克希尔哈撒韦(wéi)年(nián)度股东大会在巴菲特(tè)的(de)老家奥巴哈(hā)举行，吸(xī)引(yǐn)了全球投资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值投资的(de)道(dào)虽(suī)相(xiāng)同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏观环境的(de)担忧(yōu)，对数字(zì)技术(shù)的批判，很多与(yǔ)会者收(shōu)获的可能(néng)不是(shì)清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也(yě)开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重(zhòng)要的理由(yóu)是根据惯例，银行保险等利好兑现后往往(wǎng)是市场开始调整的开始。A股投资(zī)历(lì)来是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新(xīn)的政策基调下开(kāi)始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要(yào)因时而(ér)变，投资者需要(yào)考虑到当前的(de)市场背景已经和之前(qián)有很大(dà)的不同。当前市场进(jìn)入战略僵持(chí)阶段的一个(gè)重要理由是除(chú)了逻(luó)辑推演，很(hěn)多重(zhòng)要(yào)问题(tí)很难用清晰的事实来(lái)验证。谨慎的(de)投资者往往(wǎng)是见好(hǎo)就收(shōu)或(huò)者谋定(dìng)而后动，因(yīn)此才有了上(shàng)述(shù)的猜测。

　　市场不清(qīng)楚(chǔ)的地方(fāng)在(zài)哪里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政策本身(shēn)也不是(shì)大(dà)开大(dà)合。新出台的政策更多地在(zài)落(luò)实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据(jù)传递的(de)混乱信息(xī)中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未(wèi)来(lái)预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特(tè)估(gū)与其他板块分化较为(wèi)极致，也(yě)是不争的(de)事实。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配置主(zhǔ)题，新(xīn)能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者并(bìng)未形成一致预期。随着一季报的(de)披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利现实的(de)定(dìng)价(jià)效率(lǜ)。具(jù)体表现为(wèi)，业绩出现(xiàn)一定修(xiū)复和表现有韧性的(de)金融(róng)、中药、电力(lì)、中特(tè)估主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好(hǎo)，家(jiā)电此前也有一(yī)定表现(xiàn)。不过，随着(zhe)业绩的公布反(fǎn)而出现(xiàn)了(le)一定的买预期(qī)卖现实的操作。当然(rán)，相对而(ér)言市场也有定价效率不稳(wěn)定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性的农林(lín)牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持(chí)的原(yuán)因：一季报显示(shì)企业(yè)盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收(shōu)益(yì)过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所回调。中(zhōng)特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版(bǎn)等(děng)板块(kuài)盈利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此(cǐ)在最近(jìn)市场(chǎng)调(diào)整的时(shí)候整(zhěng)体表现(xiàn)较好。在这两条我(wǒ)们看好(hǎo)的全年(nián)主线之外，市场部分定(dìng)价了(le)一季报行情，但核心问题在于当前(qián)盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金(jīn)融和两(liǎng)桶油，A股的盈利(lì)还(hái)在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑起(qǐ)A股系(xì)统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其他(tā)业绩(jì)尚可的(de)板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有(yǒu)限。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的修复，而市场由于前期(qī)的(de)悲(bēi)观情绪尚未对其定价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布(bù)局(jú)是清(qīng)晰而(ér)明确的(de)：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于(yú)一个(gè)会议密集召开的阶(jiē)段，政(zhèng)治(zhì)局(jú)会议(yì)、中央(yāng)财经委(wěi)会议和国常会相(xiāng)继(jì)召开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复苏势头不稳(wěn)的问题，有着清醒(xǐng)的(de)认(rèn)识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再(zài)走老路——不会通过(guò)低水(shuǐ)平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升(shēng)级，推(tuī)进(jìn)产业智(zhì)能化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系(xì)下的融合发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三(sān)次产业融合发展，避免割裂对(duì)立；坚持(chí)推动传统产(chǎn)业转型升级，不能当(dāng)成‘低(dī)端产业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这个提法很重要。我们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一(yī)段时间的政(zhèng)策需要强调均衡性和系(xì)统(tǒng)性，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖(bó)子(zi)的领域要重点支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是经(jīng)济的(de)运行(xíng)是一个完(wán)整的系(xì)统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融(róng)资-设计(j鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救f0000; line-height: 24px;'>鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救ì)-制造(zào)—物流-销(xiāo)售(shòu)-服务等各方(fāng)面需要协(xié)调发(fā)展，大(dà)家的信心(xīn)慢(màn)慢恢复、收入慢(màn)慢(màn)恢复(fù)，才(cái)能(néng)够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片(piàn)这么(me)最(zuì)高科技(jì)的领域，它的下游需求也主要来自消费(fèi)电鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救(diàn)子产(chǎn)品中的手机(jī)、汽(qì)车(chē)、智能家(jiā)居等等，没(méi)有需求(qiú)的拉动，产业的发展就缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高质量的(de)人才红(hóng)利

　　另外，最(zuì)近政策(cè)讨论的一(yī)个重点是人，作为投资生产拉动(dòng)核(hé)心的企业(yè)家、作为人力资源重点的人才(cái)、承载民族未来的新(xīn)生人口、需要关注的(de)老龄(líng)人(rén)口。当前中国的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉动(dòng)转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破内外部约束的关键。技术创新能力取决于(yú)制度保障下的主观能动性(xìng)，在经历了(le)过(guò)去几年的非常态之后，在(zài)内外部不确定性(xìng)的(de)制(zhì)约下，如何让当前每(měi)个主体充(chōng)满信心、充满主观能动(dòng)性，是政策的重(zhòng)心。以(yǐ)人工智能为代(dài)表的(de)数字经济大发展，有可能能够帮助我们适(shì)当缩(suō)小国际竞争中人力资源的差(chà)距，这需(xū)要从(cóng)一个(gè)更高的(de)角度理解人(rén)工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路(lù)径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下(xià)来的(de)政策力度(dù)和(hé)效果有多大、盈(yíng)利能否(fǒu)实质(zhì)性(xìng)的(de)反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风(fēng)险到底有(yǒu)多大、美联(lián)储到(dào)底(dǐ)下一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资者希望(wàng)渐次判断上述一(yī)系(xì)列的重要问题(tí)的程(chéng)度，并(bìng)据此进行(xíng)布局。

　　从(cóng)这个(gè)意(yì)义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更(gèng)脆(cuì)弱(ruò)，当前(qián)可(kě)能是一(yī)个布局的好阶段，而(ér)未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐(nài)心，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很重要的一(yī)个特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱是暂时(shí)的，随(suí)着事实的清(qīng)晰，投资路径也将(jiāng)会(huì)非(fēi)常明确。这个路径，我们从(cóng)产业(yè)视(shì)角做(zuò)了(le)一下梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业现代化，科(kē)技自主可用，数字(zì)化(huà)、高端化与智能(néng)化是(shì)明(míng)确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风险，在(zài)现(xiàn)代化(huà)的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业是不能进行战略布局(jú)的。投资的中间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战(zhàn)术性的(de)布局。

　　产业视角(jiǎo)下(xià)的(de)投资路(lù)线(xiàn)图

　　【了(le)解作者(zhě)】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家，投(tóu)委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士，清(qīng)华(huá)大学管理科学与(yǔ)工程(chéng)博(bó)士(shì)后(hòu)。学术研究(jiū)与(yǔ)教(jiào)学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融(róng)产品分析(xī)等(děng)实务领域经验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来(lái)，一直(zhí)致力于在周期波动的框架(jià)内运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经济的运行，将中国经济看作(zuò)一份资产(chǎn)，通(tōng)过资本资产定价的方式(shì)来确(què)定其价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博(bó)士(shì)，创金合信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金(jīn)，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资(zī)产配置与择时研(yán)究。武汉大学学(xué)士(shì)，上海(hǎi)财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济学(xué)博士后(hòu)，学术论文多发(fā)表于(yú)国际SSCI英文(wén)核心(xīn)经济(jì)学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救