《基(jī)金经理(lǐ)投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士(shì)），创金合信基金基(jī)金经理

　　我们上期对市场的整体(tǐ)观点是大概率市场处于“战(zhàn)略僵持阶(jiē)段(duàn)的乱战”，5月(yuè)交易机会可能更(gèng)均衡、但也更(gèng)脆弱(ruò)，当前(qián)可能是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段，投资者需要(yào)多一点耐心。市(shì)场可能(néng)继续对一季(jì)报定价，短期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时(shí)我们也提醒大(dà)家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估全年(nián)的投资机会，但(dàn)是(shì)短期游戏传媒和中特(tè)估与其他板块分化(huà)较为极(jí)致，也是(shì)不争的(de)事(shì)实(shí)，提醒大(dà)家这(zhè)两个板块短期(qī)可能的(de)风险。

　　一(yī)、市(shì)场的(de)表(biǎo)现(xiàn)：继(jì)续定价国内经济(jì)疲(pí)弱修复(fù)

　　过去的一周，市场(chǎng)的演绎跟我(wǒ)们的(de)观(guān)点大(dà)致符合(hé)：周一中(zhōng)特估上(shàng)涨之(zhī)后连续(xù)回调，一季报业绩尚可、同时(shí)前期(qī)又没有定(dìng)价充分的火电、纺(fǎng)织服装、新能源和家电等(děng)有(yǒu)一定的超额收益，但(dàn)是反弹(dàn)也(yě)相对脆弱。国内外公布(bù)的部(bù)分经济金融(róng)数据传递的信息都没(méi)有明确的方向性，股市和债市依然(rán)定价(jià)国内经济疲弱的复苏力(lì)度，没(méi)有在我们上一次对市场的判断上(shàng)提供明显的(de)增量信(xìn)息。

　　上周申万(wàn)31个(gè)行业(yè)中有7个行(xíng)业出现(xiàn)上(shàng)涨，24个行业出现下跌。分(fēn)行(xíng)业看，公用(yòng)事(shì)业、煤炭、汽车(chē)等行业表现(xiàn)较好，周(zhōu)涨跌幅分(fēn)别(bié)为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑(zhù)装(zhuāng)饰、传媒、有色金属等行业表(biǎo)现(xiàn)较差，周(zhōu)涨跌(diē)幅分(fēn)别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸零(líng)售、美容护理等行业处于历史(shǐ)高位(wèi)估值区(qū)间，市盈率分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备、煤炭等行业处于历史低位估(gū)值区间，市盈率分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值(zhí)环比上周(zhōu)变化来看，环保、公用事(shì)业、汽车等行业(yè)位于前列，市(shì)盈率分位数分别提(tí)升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食(shí)品饮料，传媒等行业稍显落后，市盈率分位数分别(bié)降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易(yì)情绪来看，纵向(xiàng)（时序(xù)上）拥(yōng)挤度观(guān)察，银行、交通运输、非银金融等行业换(huàn)手率位于一年内高点(diǎn)，换手(shǒu)率分位(wèi)数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理、食品饮料等(děng)行业换手率(lǜ)位于一(yī)年(nián)内低点，换手率分(fēn)位数(shù)分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行(xíng)业间）拥(yōng)挤度观察，银行(xíng)、非银金融、传媒等行业成交额(é)占比位(wèi)于一年内高点，成交(jiāo)额占比分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基(jī)础化工、综合等(děng)行(xíng)业成交(jiāo)额(é)占比位于(yú)一年内低点，成交(jiāo)额占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一(yī)步验(yàn)证(zhèng)：宏观依据

　　对市场(chǎng)的定性是下(xià)一步决策的依据(jù)，从(cóng)宏观证据来(lái)看，市场是脆弱而均衡(héng)的(de)：

　　第一(yī)，出(chū)口不弱，趋势变弱，进口(kǒu)验证乏力(lì)的外需。

　　中国(guó)4月出(chū)口同比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月(yuè)进口同比下跌7.9%，3月为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差(chà)902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美元。出口预(yù)测可能(néng)是打脸市(shì)场(chǎng)预(yù)期次数(shù)最多(duō)的指(zhǐ)标之一，正如每年大(dà)家对出口进(jìn)行(xíng)展望一样(yàng)，今年(nián)年初的出口确(què)实又再次超出大家的(de)预期。今年出口(kǒu)的变化，需要(yào)我们审(shěn)视、理解出口的中期(qī)逻辑(jí)变(biàn)化(huà)：中国的国家战(zhàn)略(lüè)在清晰地知(zhī)道欧(ōu)美日韩的(de)战(zhàn)略意(yì)图之后，在过去(qù)几年做了很多(duō)的应对(duì)和部署，东盟、一带一路、上合和广(guǎng)大发展中国家(jiā)逐渐被更充分地(dì)融入到(dào)中国经济(jì)圈，成为(wèi)外需(xū)和中国全球(qiú)战略的重要一环，也需(xū)要成为我们日后分析中的(de)重点(diǎn)之(zhī)一。

　　分析完中期的(de)逻辑变化(huà)，再回到短期的现实(shí)。4月(yuè)的出口肯定是(shì)不弱(ruò)的，不过趋(qū)势在走弱(ruò)，考虑(lǜ)到全球经济和(hé)金融系统在过去(qù)一段时间(jiān)的风险暴露逐渐增加(jiā)，再结合越南、韩(hán)国(guó)这些重要出口国家近(jìn)期的数据走(zǒu)势，出口趋(qū)势是在走弱的，如果全球经济动(dòng)能走弱，一带一路和(hé)东盟可能(néng)也无法单独(dú)把中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进口(kǒu)继续走弱，在经历了(le)年(nián)初(chū)复苏短暂的斜率走陡之后(hòu)，经济的复(fù)苏斜率明显趋于平缓，国内外新(xīn)的政(zhèng)策变化又还没有看到，当前市场(chǎng)大(dà)逻辑(jí)是相(xiāng)对(duì)缺乏(fá)的，这是我们(men)觉得市场脆弱(ruò)而均衡的重(zhòng)要(yào)原因。

　　第二(èr)，社融信贷一季度加(jiā)速放量后逐渐回归正(zhèng)常，居民加(jiā)杠杆(gān)意愿弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去年同期(qī)0.65万亿；新增(zēng)社融1.22万亿(yì)，去年同期0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值(zhí)10%；M2同比12.4%，预(yù)期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就是社融信(xìn)贷比(bǐ)较弱(ruò)的一个(gè)月，所以(yǐ)今年4月的社融信贷(dài)看(kàn)上去比去(qù)年多，但(dàn)实际上是比较弱的，比疫(yì)情前的2019、2018年4月社融都要弱(ruò)。就今年的节(jié)奏来(lái)看，一季度社融信(xìn)贷提(tí)前发力，所以投(tóu)放(fàng)巨大(dà)，4月份慢慢(màn)回归(guī)正常乃至略(lüè)偏(piān)弱的状(zhuàng)态(tài)。

　　居民的中长(zhǎng)贷(dài)在(zài)经(jīng)历了积(jī)压需求暂时释放之后，再(zài)度回归比较弱的态势，居民中长贷同比比去年萎缩1156亿，这意味着居民(mín)可(kě)能(néng)非但没有明显增加(jiā)房贷的意愿，反而在加大还贷的量，这与(yǔ)前段时(shí)金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗间新(xīn)闻报道的居民提前还(hái)房贷现象增加的情(qíng)况一致。另外，根据(jù)不完全(quán)统计的4月部(bù)分银(yín)行的理财规(guī)模变化，银行(xíng)理财出现了明(míng)显(xiǎn)的回流，但在权益市(shì)场上资金(jīn)回流并不明显，因(yīn)此极有可能流(liú)到(dào)了(le)低风险低(dī)波动(dòng)的相关产品上。这(zhè)说明无论是对实物投(tóu)资还(hái)是金(jīn)融投资(zī)，居民(mín)部门的(de)风险偏(piān)好仍有(yǒu)待(dài)修复。因(yīn)此，随着居民(mín)部门购(gòu)房(fáng)欲望下降之后，整个金融部门其实并(bìng)不缺钱(qián)，但大家都在(zài)等待权益市场系统性风险偏(piān)好抬升的一个明确的政策或(huò)者基(jī)本面(miàn)信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低通胀，反(fǎn)映的是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀(zhàng)维持低位，这反映的是国内修复动力偏弱，而供应总体充足，进而(ér)价(jià)格维持低迷。我们也判断在(zài)弱(ruò)修复(fù)之下(xià)，低通胀的特质有望延续。

　　结构上看，食(shí)品价(jià)格继续回落。4月CPI食品价格(gé)同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比下(xià)降1%，前值下降1.4%，由于天(tiān)气(qì)转暖，鲜菜上市(shì)量增加，鲜菜价格同环比(bǐ)大幅下降，环(huán)比下降(jiàng)6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存栏(lán)量也(yě)相对充裕，猪肉价格环(huán)比继续下跌3.8%，降幅有所(suǒ)收窄。核心CPI同比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上(shàng)月持(chí)平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食品(pǐn)烟酒(jiǔ)、生活用品及服(fú)务、交通(tōng)和通信同(tóng)比(bǐ)涨幅回落；衣(yī)着、居(jū)住、教育(yù)文(wén)化和娱乐涨幅较上(shàng)月有所扩大；医疗保健(jiàn)持平，这(zhè)反映(yìng)的是普通(tōng)消费(fèi)品(pǐn)的需(xū)求修复较弱(ruò)，而高端(duān)、偏服务项的消费需求率(lǜ)先(xiān)修(xiū)复。

　　PPI同(tóng)比继(jì)续大幅回落，主要(yào)受上年(nián)同期基数较高影响，同(tóng)时全球库存周期去化，制造业(yè)偏弱(ruò)。生产资料价格同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续回(huí)落；生活资料(liào)同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业(yè)来看，上(shàng)游和中(zhōng)游煤炭(tàn)开采、石油和(hé)天然气开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼和(hé)压延加工业均有(yǒu)较大拖累(lèi)，电(diàn)力、热(rè)力的生产和供应业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业同比上(shàng)涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在低位(wèi)，我(wǒ)们认为这反映的是内(nèi)生修(xiū)复动力较弱。季(jì)节性因素以及(jí)产业周期带(dài)来的食品价(jià)格下跌(diē)和(hé)生产资料价格下跌，带动CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅(fú)回落。随着下半年基(jī)数下降(jiàng)，经济逐步修(xiū)复，通胀有(yǒu)望回升，但我们(men)认为通胀短(duǎn)期内也较难回到1%水平之上，投资均不需要(yào)过度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问(wèn)题。短期来看，物价(jià)回落有(yǒu)助于企业刚性成本下降，修复盈利能(néng)力，关注通(tōng)胀的(de)修复更多反映的是(shì)需(xū)求(qiú)修复的(de)幅(fú)度(dù)。

　　三(sān)、下一步的策略(lüè)：反弹概率大(dà)，要(yào)保(bǎo)持交易的(de)灵(líng)活(huó)性

　　从上述(shù)基本(běn)面的分析出(chū)发，我们仍然维持“市场乱战(zhàn)，均衡且脆(cuì)弱的(de)交易机会”的判断。从(cóng)技术(shù)面看(kàn)，当(dāng)前权益市场的买(mǎi)入理由(yóu)是大盘指(zhǐ)数再(zài)度接近(jìn)前期低位，这为我们提(tí)供了布局机(jī)会，交易的(de)反(fǎn)弹概率在加大。从(cóng)策略角度(dù)看，投(tóu)资者需要高(gāo)度重视交(jiāo)易的(de)灵活性(xìng)。策略的整体包(bāo)括趋势、结(jié)构(gòu)与节奏，反弹(dàn)带(dài)来的(de)是节奏的变(biàn)化，不是趋势和结构的变化。

　　哪些(xiē)板块(kuài)反弹(dàn)机(jī)会(huì)较大呢(ne)？创金合信基金宏观策(cè)略配置(zhì)团队观察(chá)各家分析师对申万各行业2023年归母净利(lì)润的(de)预测，可(kě)以作为参(cān)考。如果让(ràng)反弹更扎实一些，预期(qī)业绩变化是一个相对可靠的数据。

　　环比上周来看，市场(chǎng)对公(gōng)用事业、石油石化、房地产等行业(yè)基本面较为乐观，预计2023年净(jìng)利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林(lín)牧(mù)渔、钢铁等行业(yè)基本面(miàn)预(yù)期有所调整，预计2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家，投委金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗会委(wěi)员兼秘书(shū)长，宏观策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部(bù)总(zǒng)监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工(gōng)程(chéng)博士后。学术研(yán)究与教(jiào)学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势(shì)、金(jīn)融产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓(zhuó)著(zhù)。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动(dòng)的框架内运用财政的视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通过资(zī)本资产定价(jià)的方式来(lái)确(què)定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分(fēn)析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择(zé)时研(yán)究。武汉(hàn)大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科院经(jīng)济(jì)学博士后，学术(shù)论(lùn)文多发(fā)表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗