“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年的系(xì)统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行业分(fēn)化(huà)的(de)愈加(jiā)明显，让机(jī)构和(hé)投资者的(de)关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房(fáng)地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地产个股的阿(ā)尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在(zài)房地(dì)产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择(zé)，需要(yào)非常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三(sān)个基准：有大(dà)的(de)国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今(jīn)年(nián)房地产的开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的(de)主要资(zī)金来源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新房的(de)销(xiāo)售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能(néng)从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还(hái)是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行(xíng)业出现了一个很明(míng)显(xiǎn)的分化，无论是(shì)在销售，还是(shì)融资等(děng历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么)各个方面都非常明(míng)显。现在有国(guó)资(zī)背景的房企在资(zī)本市场(chǎng)表现相(xiāng)对(duì)较好，但没有国资(zī)背景的民营房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点(diǎn)，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平(píng)（净(jìng)负债率）是不是行业内的最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行业(yè)内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业内(nèi)最低的；这些都(dōu)是(shì)我们看重的一家(jiā)房(fáng)企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的是，能(néng)够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据整理发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发(fā)展、光明地产、云(yún)南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投(tóu)控股(gǔ)等国(guó)央企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财务指标称得上完全(quán)健康的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而(ér)这无疑(yí)又进一步考验着国央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤(yóu)为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判(pàn)未来市场，以(yǐ)及过(guò)于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿地(dì)，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同时，该(gāi)房(fáng)企新(xīn)购(gòu)入地(dì)块(kuài)也实现了(le)快速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多(duō)的(de)楼盘入市(shì)。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了(le)很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一(yī)半也主要集中在(zài)强二(èr)线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营(yíng)企业的(de)影(yǐng)子。虽然(rán)说(shuō)，见到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得(dé)太快，但未(wèi)来的两年市场没有(yǒu)想象得那(nà)么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平，在我看来，这(zhè)个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业的复(fù)苏速度(dù)并没有那么(me)快(kuài)，所以要(yào)规避(bì)公司净(jìng)负(fù)债率提(tí)高到一个(gè)比较危(wēi)险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发(fā)股(gǔ)份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等(děng)房(fáng)企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率持(chí)续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明(míng)对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江(历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践(jiàn)行(xíng)较积(jī)极的(de)拿地策略的同时，也较好地(dì)控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营(yíng)房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企，但在各维度(dù)的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一(yī)筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国(guó)央企，但这(zhè)也并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据(jù)2023年(nián)一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的(de)十(shí)大流通股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中国回(huí)报灵(líng)活(huó)配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国(guó)社保(bǎo)基金(jīn)一(yī)一六组合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴(bā)马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司(sī)就长期(qī)持有滨江集团。根据(jù)一季(jì)报，该(gāi)资(zī)产(chǎn)公(gōng)司的几只(zhǐ)产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自(zì)身的基本面表(biǎo)现(xiàn)存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨(bīn)江集团仍(réng)是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销(xiāo)售规模、新增(zēng)土储、股价(jià)表现(xiàn)等多(duō)维(wéi)度(dù)都表(biǎo)现了较强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集团(tuán)扣(kòu)非(fēi)归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨江集团有(yǒu)近七成营(yíng)收来自(zì)杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六(liù)成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续稳(wěn)居杭(háng)州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名(míng)已(yǐ)冲(chōng)进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而(ér)近(jìn)期，滨(bīn)江集团更是迎来多家(jiā)机构(gòu)的(de)集中调研。滨江集团发(fā)布(bù)公告表示，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信(xìn)达证券(quàn)、金(jīn)鹰(yīng)基(jī)金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是房地(dì)产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其(qí)上(shàng)游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国(guó)房地产行业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属(shǔ)性的(de)家装家(jiā)居(jū)领域，我们(men)相对看(kàn)好，因为(wèi)居民保(bǎo)有的住房(fáng)规模越(yuè)来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需(xū)求也会越(yuè)来越多。美国(guó)过(guò)去的数据(jù)充分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直都很(hěn)好(hǎo)。对于(yú)地(dì)产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表现的统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是(shì)来(lái)自(zì)家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别是(shì)富(fù)安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是(shì)前(qián)者在月(yuè)线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家(jiā)居(jū)、生活(huó)类产品的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报的(de)十大流通股股东(dōng)来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的房地(dì)产产业链股(gǔ)票还有金(jīn)地(dì)集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光一(yī)时的(de)家居板块也(yě)因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现最(zuì)好的是(shì)志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论是营收还是(shì)归母净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而(ér)这两只产(chǎn)品也成(chéng)为(wèi)志(zhì)邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的(de)两只公募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一家赛(sài)道公司(sī)金牌橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全部三只产品均登榜(bǎng)十大流(liú)通(tōng)股股东，其也(yě)成为(wèi)他(tā)的(de)独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的(de)物业(yè)股也越来(lái)越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类(lèi)标的大多(duō)在香(xiāng)港(gǎng)上(shàng)市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较高的，每年到期的(de)合(hé)同里(lǐ)提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期(qī)还能(néng)做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本的年度(dù)增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期之后提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的(de)定位和(hé)比较好的(de)服(fú)务是(shì)有关系的。”他进一(yī)步强调。

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