金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息 近日因为昆明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债成为关注的焦(jiāo)点，当(dāng)前地(dì)方债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来越被重视。如何如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券(quàn)首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项(xiàng)债和包括城投债在内的(de)各(gè)种隐形(xíng)债，其规模(mó)究竟有多(duō)大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是地方债的主要持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城(chéng)投债务(wù)、非标等(děng)地方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究中(zhōng)心(xīn)提出(chū)，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力(lì)已无法得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政缩(suō)水的(de)背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平并(bìng)不算高的前(qián)提下，我国(guó)地方(fāng)政府的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大中央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地方(fāng)经济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防(fáng)范(fàn)区域性(xìng)金融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

　　李迅(xùn)雷(léi)建议(yì)给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，在政策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助地(dì)方政府（如城投公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银(yín)行的(de)低息资金(jīn)来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支(zhī)持地方政府通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末(mò)全国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投债(zhài)是指城投企(qǐ)业(yè)公开发行(xíng)的公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政府投融(róng)资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜底。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然(rán)把(bǎ)城投债看作(zuò)由(yóu)地方政府背书的(de)高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通(tōng)常都是地方政府下设(shè)的(de)投(tóu)融资(zī)机构，很难完全(quán)独(dú)立成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投的债务主要包(bāo)括向银(yín)行借款和发行债券融资这两种方式(shì)，以(yǐ)前一(yī)种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投有息债务快速(sù)扩张，每年增速(sù)均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城(chéng)投有息债务(wù)为54.1万亿(yì)元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已经成为(wèi)地方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式(shì)，规模明显超过地方(fāng)政府的(de)一般债和专(zhuān)项债之和。城(chéng)投平台中(zhōng)，如(rú)今(jīn)，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于地方政府背书(shū)的(de)高等级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多(duō)。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方政(zhèng)府债务增(zēng)长和(hé)财政收入增速下降(jiàng)甚(shèn)至负(fù)增长的现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个(gè)省(shěng)土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆(fù)盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣(kòu)除(chú)城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负(fù)面冲击，信(xìn)用(yòng)分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区(qū)域被(bèi)边缘化。例如(rú)青(家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译qīng)海、云(yún)南和天津等近几年(nián)融资(zī)成本仍(réng)在上(shàng)升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但(dàn)整(zhěng)体降幅相(xiāng)较全国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投(tóu)债(zhài)加(jiā)权平(píng)均票面利率降(jiàng)幅(fú)也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当(dāng)前在经(jīng)济复苏不及预(yù)期的背(bèi)景下，投(tóu)资(zī)者的风(fēng)险偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决(jué)债务问(wèn)题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国(guó)企融资(zī)难(nán)、融资贵。从未来(lái)区域(yù)经济发(fā)展的角度看，家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译trong>政(zhèng)府部门仍需(xū)要(yào)持续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要(yào)保(bǎo)持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大力度支持(chí)地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投债权人(rén)的持有(yǒu)信心，首先要确保城投(tóu)债不(bù)违(wéi)约(yuē)，这就意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备低成本(běn)的(de)借新还(hái)旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提出“谁家(jiā)的孩(hái)子谁(shuí)家(jiā)抱(bào)”，意味着对地(dì)方债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议(yì)给予困难省(shěng)份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期(qī)限（非债(zhài)券类债务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行(xíng)的低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债方面，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国资委在对政协(xié)十三届全国委员会(huì)第(dì)五次会议第00503号提案的(de)答(dá)复中表示(shì)，将(jiāng)适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份(fèn)额规范(fàn)化退出(chū)的有效(xiào)方式和途(tú)径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还(hái)债务，典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关(guān)键(jiàn)阶段(duàn)，维护(hù)地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

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