文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿(yì)元，这(zhè)是居(jū)民(mín)存款在(zài)连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增后，首(shǒu)次回(huí)落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时(shí)间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今(jīn)年这(zhè)笔(bǐ)超(chāo)额(é)储蓄(xù)能否(fǒu)顺利释放对判断经济和资本(běn)市场走(zǒu)势(shì)至(zhì)关重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民存款同比(bǐ)多减是不是(shì)超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于(yú)存款会受到哪些因素(sù)的影响。一(yī)般(bān)影响居(jū)民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推(tuī)动存(cún)款增(zēng)加(jiā)；反之，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还贷等则(zé)会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增(zēng)7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能(néng)否转(zhuǎn)化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民(mín)收入增速放缓并(bìng)提(tí)前还贷，但因(yīn)为投资、购房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所(suǒ)以存(cún)款同比(bǐ)大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存(cún)款化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可(kě)支配(pèi)收(shōu)入同(tóng)比增长525元，理(lǐ)财存(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速(sù)度放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持(chí)证(zhèng)券）条件早偿率(lǜ)指数(shù) 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居民提前还(hái)款对存(cún)款的拖累相比于(yú)去(qù)年末略(lüè)有(yǒu)放缓(东边不亮西边亮的意思是什么，东边不亮西边亮典故huǎn)。

　　但是，随着居民消费和(hé)购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑力度(dù)减弱，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购房(fáng)支(zhī)出同(tóng)比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规(guī)模(mó)更大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和一季度(dù)最核心的不同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的原(yuán)因一是居民存款理财化(huà)；二是提前还(hái)贷规模增加(jiā)。因为居(jū)民收入和消费(fèi)数据不足，暂时无法判断(duàn)消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回落的核心原因(yīn)，4月理财存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自(zì)去年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩张(zhāng)区(qū)间。

　　居民增配理财等资(zī)产是理财风险降低(dī)、收益回升和存款利率下滑共同作用的结果。受(shòu)益于债券(quàn)市场走(zǒu)强，今年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利(lì)率，存款对(duì)居(jū)民的吸引力逐渐减弱，而理财(cái)对(duì)居民的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在(zài)继续(xù)增配(pèi)理财产品，存款理财化(huà)趋势有望(wàng)延(yán)续。

　　提前(qián)还贷规模(mó)扩大是存款下滑的(de)又一个原(yuán)因。4月早偿(cháng)率月均(jūn)值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个(gè)百分(fēn)点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度一(yī)是因为首套(tào)房利率(lǜ)还在下(xià)降，居(jū)民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究院数据显示百城首套主(zhǔ)流房(fáng)贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比(bǐ)3月继(jì)续回落1个BP。二是政(zhèng)策(cè)放(fàng)松后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动(dòng)提(tí)前还(hái)贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前(qián)因居民少消费(fèi)、少投(tóu)资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市(shì)场(chǎng)了，且5月初这一趋(qū)势还在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场(chǎng)和提前还贷在(zài)后(hòu)续几个(gè)月里或继续成为超(chāo)额存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善或部分表明当(dāng)下居民消费意(yì)愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄的持有分化(huà)且并(bìng)非主要来自消费，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度(dù)依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超(chāo)储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利(lì)率存(cún)在明显利差，居(jū)民提前还贷(dài)行为或(huò)将延续。从(cóng)这(zhè)个角度(dù)来看，主要因为少买房、少投资而积(jī)攒下来(lái)的储蓄，在东边不亮西边亮的意思是什么，东边不亮西边亮典故(zài)理(lǐ)财市(shì)场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑(huá)的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用(yòng)金融机构住户存款(kuǎn)余(yú)额+4月新(xīn)增(zēng)来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿(cháng)率是指在个(gè)人住房(fáng)抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示(shì)

　　地产销售(shòu)变动超(chāo)预(yù)期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财(cái)市场波动加大(dà)

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