5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称，其(qí)累计(jì)有(yǒu)效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超(chāo)过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人(rén)士，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热(rè)下将为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的(de)和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特(tè)估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前(qián)期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民(mín)营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基(jī)本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的(de)向(xiàng)上变化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在(zài)下半(bàn)年(nián)抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年(nián)分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和(hé)“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研究(jiū)所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数(shù)据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地(dì)考察(chá)国(guó)央企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调(diào)研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营思路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但(dàn)是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变化(huà)。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的(de)。同时(shí)，随(suí)着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示(shì)，积极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的(de)估(gū)值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明(míng)确(què)该体系的框架是(shì)第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发(fā)展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑(lǜ)坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸进估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要(yào)任务(wù)就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于(yú)中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价值的(de)可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在价(jià)值(zhí)的(de)积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其(qí)包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价(jià)值的(de)关系。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在对估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系与传统的(de)估(gū)值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的(de)变化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中国的(de)市场和经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更合理的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在(zài)实(shí)践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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